8亿人熬夜刷短剧，“短剧一哥”却还在亏钱

近8亿人沉迷于刷短剧，这种吸引力让许多用户欲罢不能。原本只想看几分钟，等着主角逆袭或恶人受惩，结果一集接一集，不知不觉就耗掉了半小时。

这类商业模式如今已吸引数亿用户。据QuestMobile数据，今年5月，国内短剧行业去重用户规模达8.51亿；短剧App用户月人均使用时长26.9小时，甚至超过了在线视频平台。

中文在线也抓住了这波浪潮。

今年上半年，其短剧及IP衍生品收入达4.11亿元，同比增长108.72%。公司透露，国内真人短剧爆款率达到50%，《一品布衣》系列累计播放量突破60亿。但查看利润表，集团仍亏损约4300万元。

股民近期也遭遇挫折。10月8日，中文在线股价跌至两个多月低点，最终收于20.39元，跌幅12.75%，单日市值蒸发约21.7亿元。

同日，公司早间宣布终止港股上市计划，晚间又终止了28.33亿元的A股定增。六天前，深交所刚刚质疑：归母净资产仅约2.63亿元，为何需要如此大规模融资，又为何同时推进两地筹资？

短剧刚刚帮助中文在线减少亏损，公司就计划再融资28亿元，用于购买版权、制作内容和升级AI。它希望趁热打铁扩大业务，但已有的爆款作品尚未让集团实现盈利。

如今两项融资均已取消，比下一部爆款更让股东担忧的，恐怕是下一份财报。

短剧收入已翻倍，中文在线为何仍难盈利？

净资产2.6亿，融资开口28亿

中文在线此次计划投入的资金，几乎覆盖了内容业务的完整链条。

9月30日，公司披露定增预案，拟募资不超过28.33亿元，用于购买版权、进行改编、升级AI技术，并补充日常运营流动资金。

其中，8.64亿元用于原创文学版权采购，5.75亿元投入IP衍生内容开发，涉及AI剧版权、优质IP资产及衍生权利等。公司已积累超过560万种数字内容资源，仍计划进一步扩大储备，将更多故事转化为可销售的产品。

技术投入也相当可观。

4.79亿元用于AI大模型技术研发与升级，3.39亿元投入AIGC多模态内容平台，1.76亿元升级智能中台，另有4亿元补充流动资金。根据这一计划，内容储备和制作能力将同步扩张，业务布局相当广泛。

但截至今年6月底，中文在线归母净资产约2.63亿元，货币资金2.77亿元，有息负债4.28亿元，上半年仍未摆脱亏损。28.33亿元的融资规模，相当于归母净资产的十倍多，难怪深交所追问：这个金额如何计算得出，公司现有业务、管理能力和人员储备能否支撑？

版权采购是一个无法回避的问题。

公司已拥有庞大的内容库，哪些版权在产生收入，哪些尚未开发，再投入8亿多元购买的部分又有何不同？交易所要求披露采购类型、数量、单价区间和定价依据，并结合现有版权的使用率和收入贡献，说明新增采购的合理性。

AI项目的预算也值得审视。

中文在线拟投入4.79亿元，用于AI大模型技术研发与升级。该项目计划建设三年，其中软硬件设备购置约4.32亿元，占比超过九成，列为研发投入的部分仅为4740万元。

公司希望加码AI，首先需要购买大量设备。但需要多少算力、配备多少人员，现有业务实际需求如何，仍需具体依据。中文在线已有“逍遥AI”“次元神笔”等工具，新项目与它们有何不同，又能为内容制作和发行节省多少成本？

深交所也提出了这些问题，要求公司说明投入构成、现有技术与人员储备，并对募投项目逐一进行详细的经济效益评估。预算可以制定得很详细，但预计收入、利润和回报率也需要一并呈现。

更令人担忧的是，它上一轮融资也未完成。

中文在线2023年启动的定增，拟募资约25.10亿元，后来于2025年8月终止。一年多后，新方案强化了AI大模型、多模态内容和AI短剧等方向，金额增至28.33亿元，港股IPO也在同步推进。

对此，深交所提出质疑，要求公司解释A股定增与港股IPO在融资用途上的区别，以及同时推进两地股权融资的合理性。

公司在10月8日的回复中，解释了新旧项目的差异。但融资规模、项目效益和两地融资安排等主要问题，答复仍主要落在终止计划上。交易所关注的是投入与回报的账目，中文在线最终先撤回了融资。

从推出预案到宣布终止，仅过了八天。

公司给出的理由包括市场环境等因素，但市场仍需了解，那些原先计划同时展开的项目，接下来将如何安排资金和进度。

爆款有了，钱还没那么好赚

中文在线愿意重金押注短剧，是因为它确实尝到了甜头。

今年上半年，公司归母净亏损从上年同期的2.26亿元收窄至约4300万元，毛利率也升至49.58%，明显高于2023年至2025年的44.69%、32.98%和36.18%。

根据公司半年报，今年上半年，国内真人短剧爆款率保持在50%。《一品布衣》系列累计播放量超过60亿，《大乾憨婿》《我的26岁女房客》《破镜不重圆，嫡公主不和离只休夫》等10余部作品，累计播放量均超过10亿。

但这份改善，在集团收入上并不显著。

短剧及IP衍生品业务收入4.11亿元，同比增长108.72%；老本行网络文学及相关业务收入却降至1.45亿元，同比下滑54.91%。两者抵消后，集团收入从5.56亿元增至5.78亿元，增幅不足4%。

短剧在增长，旧业务却在萎缩。中文在线目前既要扩大新业务，也要消化过去业务的压力。

海外业务也开始带来现金。公司透露，FlareFlow已实现月度经营性盈亏平衡；集团经营现金流从上年同期净流出1.04亿元，转为净流入1.27亿元，主要原因是海外短剧业务现金流入增加。

这些进展值得肯定。中文在线已能推出受欢迎的作品，海外业务也不再只有投入。不过，平台月度经营性盈亏平衡与整个集团持续盈利之间仍有差距，销售费用是其中重要的一环。

上半年，公司合并毛利约2.87亿元，销售费用2.54亿元，其中推广费约1.73亿元。销售费用和推广费已分别同比下降约4.49%和2.57%，但降幅有限，开销仍然巨大。销售费用相当于集团毛利的近九成，管理、研发等费用尚未计入。

短剧能吸引观众，但公司需要先找到这些观众。广告带来下载和点击，后续还需看用户是否愿意付费、是否会继续观看下一部。制作成本可通过AI降低，但获客和留存需在实际运营中逐步改善，节省的制作费也未必能全部保留。

这一点在短剧出海时尤为明显。

中文在线年初曾披露，为扩大海外业务规模，公司加大了推广投入，相关成本短期内无法被收入完全覆盖，并对2025年业绩产生了负面影响。如今经营有所改善，但持续投入与收入回收之间的时间差，仍需公司自行承担。

资金周转数据也值得关注。根据财报数据，公司应收账款周转天数从2025年的约50天升至今年上半年的约69天，应付账款周转天数则从约99天升至约268天。

广告投放的结算也出现了争议。

9月24日，中文在线披露了一起广告代理服务合同仲裁。申请人主张，FlareFlow、中文在线等主体应支付约1211.95万美元广告费，并承担违约金等款项，相关服务涉及Facebook、TikTok等平台的广告账户开设和代充值。

截至公告披露时，仲裁已受理、尚未开庭，相关请求能否得到支持仍不确定。对一家上半年刚刚大幅减亏的公司来说，这笔涉及上千万美元的广告费争议显然不容忽视。

短剧确实让中文在线的业绩有所改善，收入、毛利率和经营现金流都在提升。但高昂的流量成本、明显拉长的付款周期等问题，也表明这门生意远没有表面看起来那么轻松。

股价反转涨停

短剧并非中文在线第一次让市场兴奋。

上市以来，从二次元、手游到元宇宙，再到AI和短剧，公司一直积极沿着内容寻找新商机，遇到新的消费形式，往往能较早找到切入点。

但这种敏锐，过去并未稳定转化为利润。

2016年前后，二次元热潮兴起时，中文在线收购了手游发行商晨之科，并投资了A站。晨之科的代价尤为巨大：公司先后以合计约17.23亿元的交易对价取得其全部股权，包括现金和股份支付，原本希望借此拓展游戏业务。

后来晨之科持续亏损，2020年原有业务终止运营，最终以4567万元完成股权出售。其间还涉及业绩补偿和历年损益，收购与出售的差价不能直接视为最终投资损失，但这次扩张确实未带来预期结果。

而A站的投资也未按最初计划完成。2018年，中文在线将相关权益转给快手，收回了全部投资预付款及资金使用成本。这笔退出没有留下晨之科那样的后果，但二次元也未成为公司后来稳定的增长支柱。

2021年，公司又开始布局元宇宙，次年支持建设的相关实验室成立。此后，AI、短剧和短剧出海陆续成为重点。业务方向不断更新，投入也未停止，但利润却迟迟未能稳定。

2021年至2025年，中文在线三个亏损年份分别亏损约3.62亿元、2.43亿元和6.71亿元，另外两个年份分别盈利约0.99亿元和0.89亿元。五年合计亏损约10.88亿元，扣非归母净利润从2022年起，连续四年为负。

有趣的是，虽然追逐风口未能为中文在线带来稳定的利润，但在股价表现上却是另一番景象。

从技术分析角度看，自2021年11月单月暴涨98.71%之后，中文在线的股价逐渐走出了一条明显的上升通道。

但由于通道上下距离较远，股价每次从支撑位向压力位靠近，或从压力位跌回支撑位，往往伴随剧烈波动，因此近年中文在线的股价也颇有“规律”地经历暴涨暴跌。

｜中文在线月线、支撑线、压力线

2021年12月，中文在线股价最高涨至19.88元，到2022年10月却跌至6.57元。2023年4月，股价最高达到27.76元，10月又跌至11.95元，但仅过一个月，11月就冲上35.98元。

到了2024年8月，股价再次回落至15.45元，同年10月又涨到35.65元。2025年4月跌至17.41元，2026年又一度冲上43.8元的高位，但到了7月，最低又跌至18.31元。（以上均为前复权价格）

中文在线这些年的股价，对新业务的期待一直很敏感。公司拥有内容资源，并不断进入新的热门领域，市场愿意提前给予想象空间。只是，在不同阶段买入的人，对同一个增长故事的感受可能大相径庭。

这次融资终止，又把这种反差摆在了眼前。

10月8日，中文在线收盘报20.39元，下跌12.75%。港股上市终止，28.33亿元定增撤回，乍看之下，似乎足以让市场冷静一阵。

结果到了10月9日，中文在线又迎来20%涨停。前一天的下跌尚未讨论完，盘面已重新升温。

因此，仅凭一天的大跌就判断市场不再信任中文在线，显然为时过早。反过来，一次涨停也未回答那些关于投入和回报的问题。

融资计划取消后，版权、内容制作和广告推广仍需资金，公司原先准备同时展开的项目也需要重新安排资金和进度。

这次融资终止，可能又是中文在线转型路上的一次考验。短剧已帮助公司大幅减亏，海外业务也开始带来现金，这些改善与过去几次尝试确实有所不同。但已有业务尚未让集团摆脱亏损，继续扩张所需的资金又接踵而至。

对持有它的股民来说，今天的涨停当然是好消息。只是，他们已经看过中文在线多次股价反转，接下来也该等到一次能持续下去的盈利了。

参考资料： 创业最前线《七年扣非后累计亏损超33亿元，“短剧之王”中文在线多位高管逢高减持近亿元》 第一财经《AI改写出海短剧：制作成本下降九成，赚钱逻辑变了》 本文来自微信公众号“金角财经”，作者：田羽，36氪经授权发布。